博格把股票回报拆解为两部分：投资收益（股息率+利润增长）和投机收益（市盈率变化）。历史数据显示，1900年至2020年间，美股约9%-10%的年化回报中，投资收益（来自企业的实际经营）贡献了约8%-9%，而投机收益（来自市场情绪导致的估值变化）贡献几乎为零——因为长期来看估值有涨有跌，均值回归。这意味着一件事：你长期赚到的钱几乎全部来自企业创造的利润，与你在什么时候买入或卖出关系不大。反过来，如果你在极度高估值时买入，即使企业利润增长不错，你也可能因为估值收缩而亏钱。

1. 1分析每只股票时，先计算“投资回报”部分（股息率+预期利润增速），再看“投机回报”部分
2. 2在当前市盈率高于历史中位数30%以上时，将预期回报调低至少2个百分点
3. 3在低估值区间（市盈率低于历史中位数20%以上）增加股票配置，在高估值区间减少
4. 4关注利润增长的“质量”：由降本增效驱动还是收入增长驱动——前者不可持续

2000年3月，标普500指数的市盈率高达约30倍，为近百年来的最高水平之一。博格在此时做了一个预测：未来十年美股的年化回报可能仅为2%-4%。他的计算很简单：当时的股息率约1.2%，加上他估计的利润年增长约5%-6%，投资收益部分约7%。但他认为估值将从30倍向长期均值15-18倍回归，这意味着每年约-3%至-5%的投机损失。两者相加净回报约2%-4%。事实证明他的预测惊人地准确：2000年至2009年，标普500指数年化回报约为-1%（含股息为1%左右），被称为“失落的十年”。而2009年估值回归低位后，2010-2019年的十年间年化回报超过13%。

格雷厄姆：“**市场短期是投票机，长期是称重机。**”